莫凡：“后股改时代”的博弈 080302

莫凡

   笔者想，我们是少数提出“后股改时代”这个概念的，并相信当前市场的纷纭都和这样未竟的革命有关。和其他的悲观投资者不同，我们认为无论在任何环境下，各种利益方的博弈是市场的主流，一方无法获得完全的主动地位，各个利益方的平衡在博弈中获得动态的均衡，因此，后股改时代的博弈将非常的微妙，各种主题在后股改这个语境下不停的腾挪以获取最大的博弈利益。

我们认为，近期中的博弈倒逼或将是常态。如我们之前分析的那样，在后股改时代，为获取最大收益，公开的增发将取代定向增发成为上市公司股本扩张的常态。因为在后股改时代，上市公司大股东将明显感觉股价过高，而选择高市盈率的倍数增发是降低筹资成本的不二选择。另外，从程序上面而言，之前的非流通股东为获得流通的代价，已经向流通股股东付出了对价，因此在后股改时代的各种作为无需再次付出对价。

而在目前的行情之中，我们看的却是截然相反的情况，流通股股东，上市公司，监管层都对之前上市公司的融资计划作出了一定的反应。最主要的方面是流通股股东，尽管之前已经获取了对价，并且已经获得了2年时间了股权的大幅增值，但是流通股股东依然贪得无厌，依然希望在股权稀缺的环境下，享受流动性相对充裕下的资产泡沫。（我们是能能否理解过去2年间的股市飙升为股改中大小非股东限制股权不流通而推动的呢？）以浦发银行为例，即使是400亿的巨额融资真正实施也不会把浦发的股价打回股改的水平，换言之，就是通过这么大的融资计划，流通股股东整体而言依然是获取正收益的。

不过，在大量的流通股股东选择用脚投票的情况下，部分上市公司还是选择了部门妥协，浦发银行选择了缩减融资规模，另外选择送股加分红。另外福耀玻璃也选择了放弃公开增发，平安的股东大会本周召开在即，其管理层已经在全国马不停蹄的路演，无公开表示更改融资规模，但我们认为中小流通股股东的意见也将弥足珍贵。

很多投资者更加关心紧缩性货币政策对于市场的冲击。我们相信投资在用错误的理由得出正确的结论。很多投资者认为，央行的紧缩政策会影响到上市公司的盈利，甚至是银行业高增长，因此在任何央行高层的讲话下草木皆兵。而我们认为，央行的货币政策整体不会大幅影响到上市公司的盈利状况，最大的问题在于影响部分大小非的资金链，在上市公司大小股东将对部分金融资产减持以补充实体经济的资金面紧张。

在后股改时代，任何的市场机会在呈现在利益主体的博弈深化中。

作者为东吴双动力基金助理